维京资本张宇文：基金没有义务去“喂养”一个企业

作者：起风财经  辛夷

在经历了全年经济下行和资金收紧的洗礼后，投资人们对2019年保持了一以贯之的思虑和警惕。但不同的是，投资人们在擅长的经验领域中衍生出迥异的认知逻辑，并基于各自的预判做出了不同的选择。

“我之前知道它一定是有波动的，但是让我意外的是它波动率有这么大”。作为“All in”区块链的基金代表，维京资本创始合伙人张宇文将急速下降的币价列为2018年最出乎意料的事情。

在张宇文看来，传统股权领域无标的可投，才导致机构投资者把目光都聚焦到了区块链领域，导致了区块链过热，同时也预示着经济周期的回调和重启。

但是相对于纯投机性质的Token Fund（代币投资基金），维京资本在震荡的行情中依然保持了稳定的投资节奏和回报，这源于传统VC出身的张宇文始终坚持的价值判断。

张宇文主张，作为融资手段的区块链和区块链技术本身的价值要剥离开来，此外，从更长的时间维度去看待区块链的价值，也有利于涤清短期行情的屏障，从而更加接近真实。

市场总结：这四件事情不解决，市场就会一直“熊”下去

主持人：请您给2018年的链圈定一到两个关键词。

张宇文：两个关键词，“贪婪”和“绝望”。

去年的时候大家把区块链看得太大，但是今年又把区块链看的太小，所以就导致了整体的悲观。实际上这件事情的好坏，都没有大家所说得那么夸张，只不过市场的情绪的确是略微极端化的。

事实是，我们观察到今年无论是创业者、基金还是其他相关的各种各样的链圈参与者，都比去年的更多、也更厉害。

主持人：从极端的乐观到极端的悲观，中间到底发生了什么？

张宇文：直接原因就是币价。

比特币从去年接近十二万跌倒现在不到三万元，价格蒸发超过80%。其实区块链，或者说由Token驱动的经济系统都是这样子的，这本身并不是一件新鲜事。

举例来说，在实体经济当中，股票也是实体经济的晴雨表；再如二级市场与股权投资也非常相关，它会有传导作用。同理，在整个区块链的Token经济下面，整个世界像是按了快进键，它只是将这个影响的过程变得更快了而已。

我预计到明年甚至更往后，这个市场都会很“熊”，原因在于中间还有几件事情没有发生。在这些事情发生之前，市场不会有特别向上的力量，大家都只能悬着。

主持人：让市场产生向上动力的事件具体是什么？

张宇文：一共四件事。

第一是Token经济结构的成熟度。拿传统的股权来说，股权是一个非常完善的公司制度的经济结构，你可以去融资、清算、再融资，还可以上市、增发。

但在区块链的系统里，现在已经上了交易所的这些项目，它们是如何清算的？它们清算了之后，对之前的机构投资者、二级市场买卖的散户投资者，是如何去做交待的？其实现在你还没听过哪个币是可以清算掉的，这件事情的背后，是Token经济的结构到底要完善到什么程度的问题。

第二是需要承认区块链的市场行情和全球经济的相关性，如果明年全球经济没有一个很明确的回暖或者企稳，那么区块链的市场行情依然会是振荡或向下。

第三是一些主流国家的政策对区块链技术本身，甚至是对数字货币的看法。第一个就是美国，现在看来美国是相对比较积极的，因为美国一直在金融创新方面全球领先。第二个就是中国，中国占了目前比特币整个市场接近60%的份额，以及整个比特币挖矿市场70%的份额，所以中国在整个行业里面的角色举足轻重。

包括现在全球前五的交易所里面，中国就有三个。虽然这些交易所有时候不会承认，他们的用户多数都是中国人。

第四是区块链落地应用的价值证明。区块链技术去年已经被市场捧的太高，那么在明年的时候，区块链是不是真的会出现一个非常具体的应用项目，哪怕只是一个具体的使用方式？它到底对我们的生活，乃至是对公司来说会产生什么样积极的作用？这都是我们要去思考和验证的。

所以，只有当这四件事情发生完，或者全部确定完之后，它才能向上。它如果不确定，那么它就没有向上的动力。

解剖行情：谁在左右币市行情？“区块链热”的根源在哪?

主持人：左右币市行情的因素到底是什么？

张宇文：基本的逻辑就是流动性的降低，这和股市的运作机制是一样的。股市最大的涨跌公式就是供需关系的此消彼长，比如需求大于供给的时候，它就一定会上涨，反之则会下跌，这里的需求和供给，都是指“钱”。

主持人：矿机的功效、算力对币市行情有影响吗？

张宇文：探讨矿机的功效、算力的影响，大多只局限于比特币。当我们分析币市行情的驱动因素时，需要首先对数字资产这件事情进行定义。

比如说，我们认为数字资产属于一种另类资产，我们最熟悉的股票、房地产都是与其平行的概念。事实上，在任何一个二级市场里面都会存在很多的驱动因素，除了刚才所说的基本的供需关系的公式之外，一定还有专业的投机者、专业的价值投资者、一些易于被舆论左右的散户投机者，甚至还会有一些“量化机器人”。

这些参与者同处一个生态系统当中，其实都会一定程度上起到积极的作用。在一些情况下，那些二级市场的投机者来回搬弄资金赚差价的行为，也是在为整个市场贡献流动性，频繁的买卖一定程度上是对这个经济系统的刺激，就像火箭的燃料一样。

刚刚所提到的矿机功效、算力等等因素，可以说都只是一个表面现象。币市行情的根本逻辑还是在于刚才所说的供需关系、资金量和流动性，在于现在在这个市场里面有没有那么多钱进场。

总体来说，市场就像一个水池一样，如果流进水池的水比流出水池的水的速度要快，要急，要大，那么它一定是越来越高的。

主持人：您是否担心后面一直是熊市？

张宇文：说实话还是有担心的。

众所周知，股权投资在2015年之前也有一段时间比较难过，原因是什么呢？是因为当时中国的A股禁止通过新上市公司的案子，这项利空传导到意识上也是这样，以至于它对股权投资产生了负面的影响。回到行情这件事情上也是如此，如果没有一个最终退出的二级市场存在，那么前端的一级市场一定会受到影响。

这件事让我有一个感触，所谓2018年最出乎意料的事情其实也是在这里。我没想到整个区块链的发展，以至于包括比特币在内的整个虚拟货币的价格，是在以如此快的速度下降的。我之前虽然知道它一定是有波动的，但是让我意外的是它的波动率竟然有这么大。

主持人：是什么造成了2018年的“区块链热”？

张宇文：除了刚才所说到的币市行情，还有一个很重要的影响因素——整个市场“无标可投”的状态。可以说就是在今年这个时间节点，成也是这件事，败也是这件事。

“成”的地方在于，“无标可投”让大部分的机构投资者们一不小心，就把眼光全部都聚焦到了比特币跟区块链上面。试想近两年，在整个股权投资基金里面，最大的新闻无非就是OFO、摩拜，还有充电宝类型的共享经济项目，而这类项目是最受争议的。

恰恰是这类项目都拿到了国内顶尖基金的钱，而且是用烧钱的速度在去融资、发展，足以见得整个市场实际上已经到了无标的可投的状态，以至于大家都专注和投入到区块链当中来。

“败”的地方在于，“无标可投”的背后反映出来的，实际上是一个经济周期的结束，是全球经济的一次从新开始，或者说是回调。

复盘基金：评判区块链需要价值回归，以及更长的时间轴

主持人：2018年Token Fund的运作情况如何？

张宇文：2018年，整个区块链投资基金的日子都不是很好过，这是事实。如果基金在今年3月份还在保持去年的投资速度，那么就很惨。

这个市场里面大概会分两类。有一类Token Fund募集资金的时候募集的就是币。也就是说，这些基金把币当成一个结算单元，比如说它们募的是比特币或者以太坊，那么它们届时还给LP的也还是基于以太坊或者比特币增幅的回报。

不得不说，这类募币的Token Fund融了这样的钱，可能它们的损失还稍微好一点。因为对币市来说，如果基金有很好的策略做量化交易，其实币还是赚的。

第二类Token Fund募资时是用法币去兑换币的，这种方式就很亏了。因为2018年的币市行情非常糟糕，如果是法币的话，基本上已经亏损了60%到90%。

主持人：2018年维京资本的回报率怎么样？

张宇文：我们在2017年的时候投项目可以有二三十倍的回报。但今年说实话，我们也有一些损失。

比如说从今年（2018年）春节往后算，我们投资业务在帐面上总体还是赚钱的。但是鉴于二级市场的流动性已经很小，所以实际上我们其实如果实际算钱还是会略微亏损。

主持人：如何评价Token Fund“快进快出”的模式？

张宇文：必须承认，“快进快出”不是一件好事情。但是我觉得这个问题的存在，并不是某一个基金或者某些个人所导致的，它的背后其实是机制的问题。因为通过投币的形式让项目快速上交易所，这种情况就注定了基金和项目之间的关系是很短的。

但是也可以往积极的一方面去想，比如现在维京资本领投一些项目，我们至今都没有拿它们的币，它们的币还是放在自己的手里面，用于真正的做一些事情，等到后面有了成果再给我们。

坦率来说，维京资本和圈里面的其他的Token Fund相比，可能去年总体没有它们赚的钱多，但是今年也比他们亏的要少。原因是什么呢？原因是我在做资本的时候，还是以美元基金的结构去运作的。

我们有自己的知识管理体系，所以还是会回归到一些事情的本质上来看，比如说区块链技术到底给人们的生活、商业带来了什么？去年很多Token Fund更像是在做生意，就是单纯的买卖，但我们还会有很多价值判断在当中，所以我们投项目的时候还是比较谨慎。

现在大家也都在积极探索到底最终的形式是什么，我觉得未来会有改变。

主持人：维京资本的探索是什么？

张宇文：首先，我们定位于“为区块链创业企业提供首笔资金” ，让他们先把第一步成果做出来，并不鼓励项目太早上交易所，我要赚我的风险溢价。其实我们在今年6月份就不按照行业规则去投项目了，所谓的行业规则就是设定一个比率去换币，这样的项目我们一个都不参与。

然后，我们在投资的时候会获取类似于股份对应的一部分币，我可以接受的是这个项目没有做成，也可以不上交易所，这个时间可能会在一年左右。就拿现在来讲，我们投的很多项目至今还没有上交易所，但是它们确实在探索做各种各样的事情，都在进行当中。

主持人：梅花创投创始合伙人吴世春在接受起风财经专访时表示，“All in区块链是2018年最不靠谱的一件事”，您对此怎么看？

张宇文：我认为看待区块链要加一个时间维度。比如说你2018年All in区块链是错的，那可能你2017年和2019年就都不会这么说。

以我们为例，我们所定位的维京资本是要投全球新技术和新的商业趋势，对我而言，2018年最值得去做的事情就是All in区块链，我觉得我做了一个非常好的选择。

主持人：吴世春总认为在区块链还没有被看见价值时入局时不理智的，您是否担心区块链短期内没有价值？

张宇文：不得不说，区块链现在最大的应用依然还是比特币，几乎只有它完全可以实现自运行。现在大家也看到了很多有潜力的项目，比如区块链技术和传统企业的嫁接，比如所谓的“无币区块链”，这些都是区块链技术本身所带来的价值，这种价值不容否认。

我觉得吴世春总的意思可能是说用ICO或者投币的形式去参与到一个项目当中，然后退出形式也是退币，这个确实，如果在这个层面上来讲，这个也是让我引发思考的一件事情。

Token的价值之一就是作为一种创新的融资手段。不同于已经发展500余年的成熟的股份制，以以太坊为募资工具，或者以ICO投币的募资手段去支持商业发展迄今只发展了一年，所以它有问题是很正常的。作为募资手段的区块链和区块链技术本身的价值，还是要剥离开来去看。

教训·收获：基金没有义务去“喂养”一个企业

主持人：您在2018年得到的最大的教训是什么？

张宇文：所有行业的市场“熊”的很快，这个让我比较意外。对我个人而言，尤其是忽略了比特币和数字资产的高波动性。

这个折射到我们内部管理上来讲，因为区块链其实已经跳离出我们传统做一级市场的范畴了，所以我们在资金管理和仓位管理方面都遇到了挑战。

鉴于这样的教训，反而促使我们今年在二级市场上做了非常多的学习，因为这件事情跟二级市场离的太近了。

主持人：主要学习到什么？或者说您在2018年最大的收获是什么？

张宇文：区块链给我人个人的启发其实有几个。

第一个是视野。我不再只关注于国内，而是站在一个更高的角度来看行业。我们仍然作为一个资本方去关注韩国、美国、东南亚，去分析在不同的经济体系下面，资金是怎样流转的？他们的发展阶段是什么？在这个过程当中我去做怎么样的投资？这是我的第一个收获。

第二个是对于二级市场，二级市场远远比我想象中的能力要大。之前我们做VC的时候，可能70%、80%的项目都等不到它上市，你赚钱的方法大多只是把你的股权转让给别人。但在区块链这个市场上，每一次投资都相当于一个完整的历程，就像我投了一家上市公司一样。

你退出的方法不再是卖给别人，而是真的在二级市场中交易，在这个过程当中需要学习的东西非常多。比如，当你在二级市场卖股票的时候，你要不要告诉创始人？因为你卖的时候，整个市场就会砸盘。此外，你所持的股份再什么时候、以怎样的节奏去卖？或者卖不卖？这些都需要自己做决定。

传统基金也是如此，如果投资了一家股权公司，后来这家公司上市了；此时，大多数人可能不知道，基金管理人真正给投资人回报率的那一刻，并不是你投到了好项目的那一刻，而是你具体选择在什么时点卖的那一刻。做一级市场的人都会对此深有感触——投的好不如卖的好。因为当一个公司上市之后，你的收益率就只跟那个市场有关了，已经跟前面的市场没关系了。

经历了区块链这一番二级市场的学习之后，如果再让我回归传统世界，也许我会更清楚如何拿到更好的回报率，因为我已经洞悉了游戏规则。

主持人：熊市之下，链圈的项目方如何“过冬”？

张宇文：首先，项目方要开始省钱了，可花可不花的钱就不花。第二，明年可能会有一些批量的裁员，对于企业来讲，可能它需要提前去做这件事，做好员工的安抚工作，这是很有必要的。第三是要有个好的心态，你要承认寒冬是一个经济周期的必然，你不可能一个人一天24小时都在亢奋的状态，你需要休息，企业也是。

实际上现在这个市场给了我们机会，那就在这个市场里面承认它、慢下来、踏实去做自己的事，然后思考在下一个上升期的时候如何得到最大的回报。

主持人：资金充裕的移动互联网时代，创业项目动辄就进行“烧钱大战”，如今市场没钱反而开始要求项目各自安好，两相比较，是否太不公平？

张宇文：这涉及到机构投资者跟项目方之间的关系问题——他们不是一种依赖关系，而是类似于相互促进跟独立发展的关系。

比如说机构没有义务去“喂养”一个企业成长，反过来说，项目方也不该过多的依赖机构，机构只能作为他想做成这个事业中的一个助力而已。

如果我们更多用依赖的关系去形容两者之间的关系，就有点非理性。

主持人：维京资本的寒冬策略是什么？

张宇文：我们其实也做好了过冬的准备，比如买了两个月的方便面，开玩笑的。

第一，我们最近其实也重新规划了明年的预算，决定在提高人员薪水的基础之上把其他没必要的开支缩减；

第二，因为我们在积极扩展海外业务，比如我们在出行方面和韩国、东南亚地区有一些合作伙伴，这条业务线是能赚钱的。其实离开我们现在这个经济生态，跳到另外一个经济生态的时候，你会觉得他们可能还不错。

趋势·机遇：市场“熊”得不够彻底，会有更多人离场

主持人：今年很多人在提“经济周期论”，您觉得2019年的形势会有一个比较大的转折吗？

张宇文：坦率讲没有定论，只能到明年一季度之后才会对整个市场有感觉，所以这段时间最好的方法就是观望。

从2008年到2018年正好十年，这中间对于我们国家来说需要做一个选择，是否还继续自己此前的策略。我认为或许不一定会像2008年一样做那样的经济刺激，可能会有其他更好的方法。

主持人：2019年您会看好什么样的项目？

张宇文：如今我们在一级市场投项目已经回归到了股权投资时代，也就是两个要素的组合。

第一个要素就是回归这件事情本身，区块链技术在其中是不是解决了实际问题，是不是真正应用产生了价值。

第二个要素是谁在做这件事，是不是有完整的、靠谱的团队。

主持人：之前您在采访中提到过独门的“鉴人”能力，请给我们分享一下。

张宇文：我不说方法，但是可以说说我的关注点。我投了那么多项目之后，我发现真正影响一个企业能不能做成的是“两个比拼”。

第一个是机遇跟趋势；

第二个是背后的“心力”。比如遇到困难的时候，你是不是有足够的能力去克服它；或者是说当你跟团队产生矛盾的时候，你的反应是什么，都是一些很软性的东西。

主持人：在您看来2019年的链圈行情如何？

张宇文：我一直觉得市场“熊”得还不够彻底，2019年会有更多人离场，包括项目方和现在所谓的“Token Fund”。不破不立，而我们现在还没有到真正去破的那个点。

主持人：2019年的移动互联网还有机会吗？

张宇文：我觉得很有机会。

不得不说股份制、公司制的发明真的太伟大了，它切实促进了企业跟商业的发展。也就是说，任何一个企业从零开始，它都需要资本金。即使抛开项目的好坏，单纯是说在这种机制下面就可以认定，只要世界还在运转，商业就要发展，公司就会需要钱。

因此对我们来讲，现在只不过意味着以互联网技术为支撑的TMT行业可能到了一个经济周期的尾端，但并不代表接下来的经济不会有新的发展。

而且世界是往前进的，事实上现在其实有很多很好玩的事出现了。比如说民用火箭、智慧医疗，它们真的很有趣，而且真的会对人类产生价值。

主持人：2019年维京资本会投哪些方向？

张宇文：维京资本可能在两年内的主要力量还是想围绕区块链技术本身，我们还是想把这块市场给吃透。

因为现在无论是国内还是海外，大家对我们的标签都是专注区块链的。即便这是一个很小的领域，但是如果我们能做到顶级，我觉得也是挺好的，我们会一个一个方向去做。

颠覆·赋能：政策对区块链的影响决定其未来有多大

主持人：政策和区块链的关系是什么？

张宇文：政策对区块链的影响，会决定这件事情的未来有多大。

第一，现在很多国家、地区在积极探索创新监管。比如中国香港是开放的，它对于数字货币的基金注册相对明确，基金可以去募资、存储、交易，同时美国也在积极探索这件事；

第二，如果全世界的政府对这件事情的态度都是消极的，那么这件事情就变成了一种小众游戏。就像比特币一样，它十年前就存在，但是这几年都只是不同的小圈子在玩。如果全世界的政府有了不同的声音，那么这件事情也会跟着生长。如果全世界不同的政治体系的声音都是一致的，那这件事情就会爆发。

主持人：未来区块链和经济系统之间的关系是什么？

张宇文：区块链的整个系统是不可能脱离现实社会去单独运行的，即使它会形成一个自己的社会，但还是和现实相关的。

主持人：您觉得区块链会创造新的行业，或者是颠覆什么行业吗？

张宇文：区块链不一定要创造新的行业，但是我觉得它对金融的变革，一定是思想上的，并且可能真的会落到实处。

比如互联网让信息可以在全世界流转，但是直到今天，资产仍然不可能随时随地流转。然而我们这个世界一定是越来越趋同的，世界是越来越小的。

因此，如果未来经济是进一步全球化的，那么对价值流转是一种非常积极的促进。比如我们作为一个普通人来讲有资产流转的需求，会想跟一个美国人做生意，或者跟一个非洲人做交易。如果从这个简单的角度出发去思考，其实区块链的发展就有一些很原生的动力。

主持人：此前有个投资人有两个观点，一个是他认为一国数字法币的出现会让这个国家在区块链世界确立自己的货币霸主地位，而其余的国家在半年内就会陷入彻底被动，您如何评价这个观点？

张宇文：首先我觉得这个观念是对的，因为现在国家的竞争主要也是在货币领域竞争。就像几百年前英国人、美国人、日本人要向中国倾销他们的东西一样。如果全世界都拿你本身的货币结算，这真的是很厉害的事情。所以所有国家都想建立金融霸权，这是国力的体现，也算是一种政治梦想。

但是是不是半年之后，并不确定，以及是否是用这种形式来承载它，也不确定。现在整个区块链的发展真的非常早期，还有很多路要走。

主持人：另外一个观点是他认为区块链的的价值即对于传统经济的赋能，在您看来区块链技术是如何赋能实体经济的？

张宇文：两方面。

首先需要承认区块链技术和所有的技术一样，它就是一种技术，而技术就是一个工具。从这个角度去看区块链的价值，第一，看它是不是可以创新和支持企业发展的融资；第二，它是不是可以提高企业的效率，或者帮助企业减少错误和损耗，以及对用户来讲，是不是让他们得到了更好的使用体验的同时还得到了更大的回报。

区块链的杀手级应用会诞生在与它结合的最好的领域中。